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方正中期:期权投资理念的变革
2014-02-15 08:35:22   来源/作者:新浪财经   评论:0


摘要:

  2013 年9 月郑商所率先推出白糖期权仿真交易大赛,其后,各交易所也陆续推出了期权仿真,包括中金所股指期权仿真、上交所个股期权和ETF 期权仿真、大商所豆粕期权仿真以及上期所铜和黄金期权仿真,2014 年有望成为中国的期权元年。

  近年来全球衍生品市场继续保持高速发展态势,目前北美的期货及期权的衍生品交易量依然位于世界前列,占总量的约35.6%。亚洲地区占比日益提高,与美洲地区的差异已经急剧缩小,交易量占总量34.2%。有理由相信,随着中国期货及期权业务的发展,亚洲期权及期货交易数量将得到进一步提升。在期货与期权成交量最大的合约中,期权合约占据重要地位,2013 年前5 月成交量最大的前三名均为期权合约,这也反映了期权举足轻重的重要地位。

  但是不管是机构投资者还是个人投资者,期权无疑是高端而又复杂的金融衍生品,面对即将出现的期权市场,机遇与挑战并存。了解其原理和机制是从事期权交易的基础,而期权灵活多变的组合策略将为我们的投资方式打开一扇新的大门。

  第一部分 期权市场概况

  1. 海外期权市场的现状

  全球衍生品市场近年来继续保持高速发展态势,在全球经济依然低迷的状况下,2013 年1-5 月,全球衍生品交易量比去年同期依然增长2.8%。亚洲市场尤其是中国的衍生品市场发展迅速,而韩国、日本的衍生品交易合约总数虽然较去年有所下降,但依然维持在世界前列。

  1.1.期货及期权成交情况

  期货和期权作为重要的金融衍生品,在2013 年上半年继续保持高速增长。期货合约交易数量从2012 年上半年的44 亿张增加到2013 年5 月的54 亿张,增幅达到22.6%(见图1)。增长部分主要是由于中国股指期货的成交量急剧上升引发。期权在2013 年上半年交易量有所下降,与2012 年同期相比下降了15.4%。这部分下降是由于亚洲地区,尤其是韩国的期权成交量有所下滑有关。总体而言,不管是增加还是减少,亚洲地区近年来的衍生品成交量变化已经开始逐渐对世界期货期权市场格局开始造成巨大影响。

  图1:世界期货与期权合约成交数量及变化

方正中期:期权投资理念的变革

  资料来源:FIA,方正中期研究院整理

图 2:各地区衍生品交易量占总成交量比例

方正中期:期权投资理念的变革

资料来源:FIA,方正中期研究院整理

  从区域比例来看(图 7),北美的期货及期权的衍生品交易量依然位于世界前列,占总量的约35.6%。亚洲地区占比日益提高,与美洲地区的差异已经急剧缩小,交易量占总量34.2%。有理由相信,随着中国期货及期权业务的发展,亚洲期权及期货交易数量将得到进一步提升。

  1.2.期货及期权衍生品种类分布

  从期货及期权衍生品种类分布来看,个股及股票类期货及期权交易量占比最大,分别达到29.3%及23.5%(见图9)。此外,利率及货币期货及期权成交也较大,两者加起来占比达28.6%。相比于2012 年上半年,2013年个股及股票类的衍生品合约交易数量均有不同程度的减少(见图8),但利率和货币类的合约成交张数均有不同程度上升。

  图3:全球期货及期权品种分布及变化情况

方正中期:期权投资理念的变革

  资料来源:FIA,方正中期研究院整理

图 4:全球期货及期权品种占比

方正中期:期权投资理念的变革

资料来源:FIA,方正中期研究院整理

  1.3.全球期货及期权成交量最大的前20 交易所

  据FIA 数据显示,2013 年前五个月,美国芝加哥商品交易所集团(CME)期货及期权成交量位于全球首位。欧洲期货交易所(EUREX)与美国的国民证券交易所(NSE)位于第二三位。亚洲地区,印度多种商品交易集团(Multi Commodity Exchange Group of India)取代韩国交易所(Korea Exchange)成为亚洲地区的交易量第一名。2013 年前5 个月成交数量较2012 年同期相比增长8.6%,而韩国交易所则成交量则大幅下降了70.7%。

  表1:全球期货及期权交易成交量前二十位的交易所

方正中期:期权投资理念的变革

  资料来源:FIA,方正中期期货整理

  值得注意的是,中国的三所主要的商品交易所均挤入前20 强,大连商品交易所[微博],郑州商品交易所,上海期货交易所分列12、13、14 位。2013 年的交易量也较去年相比大幅增长94%至195%不等。反应了中国地区期货市场发展势头非常强劲。

  1.4.期权合约成交量占据重要地位

  期货与期权成交量最大的合约中,期权合约占据重要地位,2013 年前5 月成交量最大的前三名均为期权合约,这也反映了期权举足轻重的重要地位。值得注意的是,印度国家证券交易所的CNX Nifty 指数期权合约成为2013 年1-5 月全球成交量最大的指数合约。而长期稳居期权交易量首位的韩国交易所的KOSPI200 指数期权知识创造财富 6 专业铸就品牌

  合约则出现了大幅的下降。合约成交量大幅减少77.7%,但仍位于前三位。而美国元老指数基金SPDR S&P 500 ETF的期权交易位列全球期货期权交易量第二位。在全球成交最为活跃的期权及期货品种中,期权占了5 席的半壁江山。这也正是反应了期权作为风险管理工具及资产配置的重要工具的不可替代的独特作用。

  表2:全球成交量前十位的期货及期权合约

方正中期:期权投资理念的变革

  资料来源:FIA,方正中期期货整理

  2. 期权的定义

  期权(option)又称选择权,是在期货的基础上产生的一种金融衍生工具,其赋予了期权买方在将来一定时刻以一定价格买入或卖出标的资产的权利。从本质上讲,期权实质上是在金融领域将权利和义务分开进行定价,期权的买方在规定时间内可选择是否进行交易,行使其权利,而卖方则必须履行其义务。

  期权举例:

  1 月1 日,标的物是铜期货,它的期权执行价格为1850 美元/吨。A 买入这个权利,付出5 美元;B卖出这个权利,收入5 美元。2 月1 日,铜期货价上涨至1905 美元/吨,看涨期权的价格涨至75 美元。

   A可采取两个策略:

  行使权利:A 有权按1850 美元/吨的价格从B 手中买入铜期货;B 在A 提出这个行使期权的要求后,必须予以满足,即便B 手中没有铜期货,也只能以1905 美元/吨的市价在期货市场上买入而以1850 美元/吨的执行价卖给A,而A 可以1905 美元/吨的市价在期货市场上抛出,获利50 美元/吨(1905-1850-5)。B则损失50 美元/吨(1850-1905+5)。

  售出权利:A 可以75 美元的价格售出看涨期权、A 获利70 美元/吨(75-5)。如果铜价下跌,即铜期货市价低于执行价格1850 美元/吨,A 就会放弃这个权利,只损失5 美元权利金,B 则净赚5 美元。

  3. 期权的分类

  3.1.按权利划分

  由于期权的交易方式,方向,标的物等方面的不同,产生了众多的交易品种。按期权的权利方向划分,有看涨期权和看跌期权两种类型。

  看涨期权(Call Options)是指期权的买方向期权的卖方支付一定数额的权利金后,即拥有在期权合约的有效期内,按事先约定的价格向期权卖方买入一定数量的期权合约规定的特定商品的权利,但不负有必须买进的义务。而期权卖方有义务在期权规定的有效期内,应期权买方的要求,以期权合约事先规定的价格卖出期权合约规定的特定商品。

  看跌期权(Put Options)是指期权买方拥有按事先约定的价格向卖方卖出一定数量的期权合约规定的特定商品的权利,但不负有必须卖出的义务。而期权卖方有义务在期权规定的有效期内,应期权买方的要求,以期权合约事先规定的价格买入期权合约规定的特定商品。

  3.2.按交割时间划分

  按期权的交割时间划分,有美式期权(American Option)和欧式期权(European Option)两种类型。美式期权是指在期权合约规定的有效期内任何时候都可以行使权利。欧式期权是指在期权合约规定的到期日方可行使权利,期权的买方在合约到期日之前不能行使权利,过了期限,合约则自动作废。

  3.3.按标的物划分

  按标的物不同,期权可划分商品期权和金融期权两大类,而商品和金融资产又有现货与期货之分,具体划分层次见下图:

方正中期:期权投资理念的变革

  4. 期权价格构成

  期权的价格就是买进(或卖出)期权合约时所支付(或收取)的权利金,该权利金由内涵价值和时间价值组成。

  期权的内涵价值是指由期权合约执行价格和标的物价格所决定的期权的实际价值。根据执行价格和标的物价格的关系,可分为实值期权、平值期权、虚值期权。

  期权的时间价值是指期权投资者为投资期权而进行融资的成本,是期权权利金扣除内涵价值的剩余部分。

  通常,期权的剩余有效时间越长,其时间价值越大。当期权临近到期日时,如果其他条件不变,该期权的时间价值的衰减速度就会加快。而在到期日,该期权就不再有任何时间价值。

  图5:期权价值组成

方正中期:期权投资理念的变革

  资料来源:方正中期研究院整理

  5. 影响价格的因素

  5.1.标的物价及执行价格

  执行价格与标的物价的差额决定了内涵价值的有无及大小。就看涨期权而言,标的物价格超过执行价格越多,内涵价值就越大;超过越少,内涵价值就越小;当标的物价格等于或低于执行价格时,内涵价值为零。就看跌期权来说,标的物价格低于执行价格越多,内涵价值就越大;反之,就越小;当标的物价格等于或高于执行价格时,内涵价值为零。执行价格与标的物价格的关系还决定了时间价值的有无和大小。一般来说,执行价 格与标的物价格的差额越大,则时间价值就越小;反之,差额越小,则时间价值就越大。

  5.2.标的物价格波动率

  价格波动率是指标的物价格的波动程度,它是期权定价模型中最重要的变量。在其他因素不变的条件下,标的物价格的波动增加了期权向实值方向转化的可能性,权利金也会相应增加。价格波幅越大,权利金就越高。

  5.3.到期期限

  距离期权合约到期日剩余时间的长短即为期权合约的有效期。在其他因素不变的条件下,有效期越长,其时间价值也就越大。期权的时间价值与期权合约的有效期成正比,并随着期权到期日的日益来临而衰减,在到期日,时间价值为零。但注意该结论对于欧式期权而言未必成立。一是期限较长的期权并不会比期限较短的期权增加执行的机会;二是期限较长的买入期权,可能会由于标的股票派发现金股利,形成价值扣减。

  5.4.无风险利率

  如果考虑货币的时间价值,则投资者购买看涨期权未来履约价格的现值随利率的提高而降低,即投资成本的现值降低,此时在未来时期内按固定履行价格购买股票的成本降低,看涨期权的价值增大,因此,看涨期权的价值与利率正相关变动;而投资者购买看跌期权未来履约价格的现值随利率的提高而降低,此时在未来时期内按固定履行价格销售股票的现值收入越小,看跌期权的价值就越小,因此,看跌期权的价值与利率负相关变动。

  5.5.预期股利

  在除息日后,现金股利的发放引起股票价格降低,看涨期权的价值降低,而看跌期权的价值上升。因此,看涨期权的价值与期权有效期内预计发放的股利成负相关变动,而看跌期权的价值与期权有效期内预计发放的股利成正相关变动。

  注:+代表变量增加,期权价格增加;-代表变量增加,期权价格减少;?代表变量增加,期权价格变化不定。

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